一图看懂委外、嵌套和名股实债

上图是银行理财资金“委外资管+名股实债”的交易结构图，其业务流程为：银行作为委托人，以理财资金委托证券公司或基金公司设立资管计划，证券公司或基金公司遵循银行的投资指令，通过信托公司的信托计划、私募基金等对目标企业开展股权投资，到期后由融资方回购股份，由于在投资协议中约定了固定投资期限和收益率，因此名义上的股权投资仍然属于债权融资行为。

 

此交易模式并不复杂，但却比较有意思，整个业务流程囊括了近期金融界的三个热点词汇，即：委外、嵌套和名股实债。

 

交易结构的前半部分涉及理财资金委外业务和资管嵌套。

 

所谓委外业务，是“委托外部投资业务”的简称，指委托人将资金委托给外部机构管理人，由外部机构管理人按照委托协议约定进行投资管理的业务模式。

 

该业务的起因是近年来城商行和农商行的理财、自营资金规模快速增长，而团队自身投资水平无法匹配，委托外部投资就成为一个重要的资产配置渠道。其主要表现形式包括信托计划、基金公司、券商、保险资产管理计划、信托计划、保险计划。

 

在整个委外业务交易结构中，委托方即为资金提供方，主要是商业银行理财资金和自营资金，外部管理人则是资金实际投资运作方，一般为信托、券商、基金公司和保险公司等。委托人按照协议约定获得投资管理的收益，管理人一般以“固定管理业绩+超额业绩分成”的方式收取管理费。

 

 

所谓资管嵌套，顾名思义，就是两个资管产品相互组合，一个产品套另一个产品，实现资管业务的跨金融机构、跨市场交叉，对当前金融分业监管体制造成一定冲击。

 

在“委外资管+名股实债”交易结构中，实际包括了两个层次的嵌套，一是银行理财与券商资管的嵌套，二是券商资管与信托计划的嵌套。嵌套的目的主要是通过“银行理财+券商资管+信托计划”绕道规避银监和证监的分业监管。

 

 

最后谈谈交易结构的后半部分，即名股实债。从字面意思就可以看出，所谓名股实债，就是指名义上是股权投资，实际上是债权融资、发放贷款。

 

名义上的股权投资容易实现，也好理解，实际上的债权融资则是通过各种刚性兑付的保本约定实现。如：约定股权投资的固定投资期限和收益率，或者要求融资方在投资协议中签订回购或对赌条款等。

 

 

在上述交易结构中，信托公司与融资方签订的投资协议约定了固定的投资期限和收益率，并要求融资方到期回购股权，确保以信托计划为载体的理财资金的本金和收益能按期兑现。承诺刚性兑付或保本是名股实债区别于纯粹股权投资的主要特征，纯粹股权投资是浮动收益，不可能承诺刚性兑付或保本。

 

或许不少人会问，名股实债既涉及股权又涉及债权这么复杂，那它存在的意义是什么？不用怀疑，在逐利性超强的金融行业，任何业务形态的兴起均可应验“存在即真理”这句哲语，只要深入追究，任何业务都能满足大多数参与主体的逐利性或规避监管的需求，名股实债也不例外。

 

从投资方的角度，一方面可以规避自身不存在放贷资质的法律规定（如券商资管），另一方面可以通过名义上的股权融资法律形式，规避债权融资的相关规定（如房地产项目融资的“四三二”要求）。

 

从融资方的角度，一方面可以增加获取融资的渠道，另一方面则可以在账面上扩大自己的股本金，降低财务杠杆（由于股权回购协议一般由融资方的大股东与资金方提供方签署，因此站在融资方的个别财务报表角度，可以起到降低财务杠杆的作用，而如果站在合并报表角度，由于会计计量需要遵循“实质重于形式”原则，因此合并报表中名股实债应计入负债科目，而非权益工具科目，不能实现降低财务杠杆的效果）。

 

从通道方的角度，信托公司、证券公司等在名股实债业务流程中充当了通道方，获取了通道费等业务收入。

 

因此，这是各参与方均可得到好处的业务模式，开展并不断推广是件皆大欢喜的事情。

 

以上便是整个“委外资管+名股实债”业务模式的介绍，顺便对委外、嵌套和名股实债三个热点词汇进行了简单解读，下面从风控及合规角度谈谈该业务模式存在的主要问题，主要有四点：

 

一是在形式上规避了“资产池”限制。如银行开展委外资管，虽然在形式上实现了理财产品与资管计划的对应，满足了“三单”要求（单独管理、单独建账、单独核算），但实质上仍然是《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》中所说的“滚动发售、集合运作、期限错配”的“资产池”模式。

 

二是理财资金所承受风险高于一般性债权。该模式下，银行理财资金主要通过资管计划进行股权类投资，一旦遭遇项目投资失败，而融资方又出现经营不善、到期回购困难等问题，理财资金虽然实质是债务性资金，但只有股权的名义，只能在一般性债权之后获得受偿，其风险程度较一般性债权高。

 

三是降低了准入门槛，增加信用风险。如银行通过名股实债的方式向房地产项目公司融资，相较于以往通过银信合作发放信托贷款的做法，规避了“项目四证齐全、企业资本金达到30%、开发商二级以上资质”的要求。

 

四是隐藏了企业真实资产负债状况。在名股实债名义下，隐藏了企业真实的资产负债结构，降低了企业资产负债率，表面上有利于其后续各类融资活动，实际上却从另外一方面增加了企业的财务杠杆，加大了违约的概率。

 

针对上述问题，监管部门在银行理财委外、资管嵌套和名股实债等方面都出台了一系列政策法规，对相关业务进行规范，本打算在此文中一并梳理解读，但因笔者近期事务繁忙，等后期有空再详细解读吧。

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